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第五 量和价的抉择（第1页）

第五节　“量”

和“价”

的抉择

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在之前聊大师们的货币理论的时候，有的大师认为应该调控货币数量（如弗里德曼），有的人则认为应该调控货币的利率（如新凯恩斯主义者）。

这两种方式有什么区别吗？大师们为什么会在这方面有分歧？回顾西方主要资本主义国家的货币调控方式，各国中央银行几乎隔一段时间就要来一次转型。

还是以美联储为例。

1939年前的美联储货币调控的方式很少，主要就是再贴现和公开市场操作，这一时期应该可以看作为是数量调控时期。

1939年开始后，美国进入战时体系，美联储的目标基本只有一个——压低利率为财政部低成本融资创造条件，这一过程一直持续到朝鲜战争结束，这又可以看做是价格调控时期。

前面提到过，在滞涨的背景下，利率调控失效，高通胀带来高利率，美联储为了降低利率（高利率对经济是严重打击）就不得不投放货币，这又进一步推高通胀，高通胀又推高利率，利率的调控方式进入一个死循环。

在货币主义理论影响下，中央银行转向货币数量调控。

进入20世纪80年代，美联储再次开始转向，主要原因就是无论是M1还是M2或者M3都与通胀没有太大关系，究其原因，主要是随着金融创新的出现，社会上大量的流动性被排除在货币供应量的统计之外，常规衡量货币量的M1、M2、M3已经失真。

1993年，时任美联储主席格林斯潘在国会听证会上表示，美联储将放弃货币供应量为中介目标，转而以联邦基金利率为政策目标。

然而斗转星移，到了2008年后的后危机时代，尽管美联储将联邦基金利率降到0，但依然无法将美国经济拉出衰退的泥潭，伯南克祭出了量化宽松的大招，从名字就可以看出这是极端情况下的货币数量操作。

而近几年频频出现的“负利率”

则可以看做是一种全新的价格调控实验。

从美联储的转型历程可以得出两条结论：第一，价格调控和数量调控没有绝对的好与坏，只能在不同的宏观环境下，看哪种方式更加合适，关于这一点，美国经济学家普尔.W在其《简单随机宏观模型中货币政策手段的最适度选择》一文中做了经典阐述；第二，中央银行很难同时兼容两种调控方式，大多数情况下只能二选一。

其实，无论是货币数量调控还是利率调控或者说价格调控，中央银行直接调控的都是基础货币。

存款和贷款都是银行行为的结果，在利率市场化的国家，中央银行无法直接限定存款和贷款的利率，只能通过基础货币的利率来间接调控银行存贷款的利率。

当经济过热、通胀抬头的时候，中央银行通过卖出资产回收基础货币，并同时提高银行借入基础货币的利率，其结果就是市场上的基础货币数量减少、利率上升，银行如果要发放贷款（同时创造存款），必须在存款准备账户增加准备金。

准备金来源于基础货币，由于此时基础货币减少、利率上升，借入或者出售资产获得基础货币的成本增加，这部分增加的成本必然会反映在银行贷款上，其结果是要么提高贷款利率，要么减少贷款数量，更多的情况是两者兼而有之。

之前说过，由于金融创新，M1、M2等货币指标已经无法准确反映货币数量，通货膨胀与M1、M2关系不再稳定，有的时候两者甚至呈现不相关关系，货币的数量调控逐渐失效，主要发达国家的中央银行已经逐步转向价格调控。

比如，美联储的货币政策操作目标就是联邦基金利率，这个利率可以看做是基础货币的利率。

每次美联储的议息会议总是广受关注，会议召开前各路“神仙”

（各大研究机构）总是会“算上一卦”

预测会议的内容；会议结束后各路专家恨不得将会议记录的每一个字拆开解读。

为什么美联储的议息会议会受到如此关注？因为会议一项重要内容就是会对联邦基金利率是升、是降，还是“按兵不动”

做出决定。

当议息会议决定降低联邦基金利率的时候，美联储就会通过公开市场操作买入银行手中的债券等资产，增加银行的准备金（基础货币），市场上的基础货币充裕自然导致其利率下跌；当决定提高联邦基金利率的时候，美联储同样通过公开市场操作卖出自己手中的债券等资产，减少银行的准备金，市场上的基础货币紧缺自然导致其利率上涨。

基础货币利率的变化会进一步传导到银行的信贷行为上，从而最终影响实体经济。

2020年，美联储再次使用零利率政策，这个“零利率”

不是指银行贷款利率为零，而是指维持联邦基金利率在0～0.25%。

价格调控也是通过增减基础货币数量来实现利率目标的，那么这与弗里德曼所倡导的数量调控有什么区别呢？区别在于目标。