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第七章 抓住恰当的套利机会（第3页）

多年之后，伯克希尔公司终于收到了期待已久、政府支付给阿卡他公司的分期款。

在诉讼期间法官指定了两个委员会：一个负责决定红木林的价值，第二个负责决定适当的利率。

1987年1月，第一项决定宣布红木林的价值为2．757亿美元，而非9790万美元。

第二项决定宣布适当的利率应该是14％，而不是6％。

法院判定政府应该付给阿卡他公司6亿美元。

政府继续上诉，但最后决定付出5．19亿美元。

1988年，伯克希尔公司收到1930万美元，或阿卡他公司每股29．48美元的额外收入。

大多数套利者可能每年参与50次或更多次的交易，而巴菲特只寻找一些重大的财务交易事项。

他限制自己只参与公开且较友善的套利交易。

他拒绝利用股票从事可能会发生接收或绿票讹诈的投机交易。

虽然多年来他从未计算过自己的套利绩效，但是巴菲特算出伯克希尔公司平均每年的税后获利率大约是25％。

因为套利时常用来取代短期国库券，因此巴菲特的交易欲望常随着伯克希尔现金存量的起伏而变动。

他解释说，更重要的是，套利交易使他免于松动他自行设定的严厉长期债券投资标准。

由于伯克希尔公司在套利上的成功，股东可能会猜测，巴菲特是否曾经迷失于这个策略中。

一般公认，巴菲特投资所得的利润远比他预期的要好，但是在1989年之前，套利的前景正在改变。

举债收购引发市场上对资金的需求过剩，使市场成为无法驾驭的狂热环境。

巴菲特不知道贷方和买方何时会清醒。

但是当别人眼花的时候，他总是慎重地采取行动。

当UAL的收购行动崩溃瓦解之时，巴菲特正从套利交易中抽身，借助可转换特别股的出现，伯克希尔公司很容易地从套利交易中跳脱出来。

三、格雷厄姆的套利公式

在可能的范围内，我将继续投资于某些交易，这种交易至少会部分地免除股市整体走势所带来的影响。

——沃伦·巴菲特

格雷厄姆指出，在套利的个案中，假设该证券是在正式公告前买人者，将可获致较高的利润。

格雷厄姆同时指出，若是在正式公告后但完成承销前，则利润的差价会介于股票市场的价格以及公告的卖出价格之间。

巴菲特认为这种类型的套利是最有利可图的。

有鉴于投资的复杂性以及套利中可能产生的各种变数，格雷厄姆发展出一套通用的公式来计算个别移转个案中的潜在利润。

他将这套公式教授给巴菲特，而这套公式就是：

年度回报率：[CG—L（100％一c）]÷P×100％

其中G为事件成功时可预期的利益；L为事件失败时可预期的损失；c为可预期的成功机会，以百分比表示；Y为该期握有股票的时间，以年为单位；P为该证券目前的价格。

这个公式可以计算出损失的可能性，适用于各种类型的移转。

1982年2月13日，贝耶克雪茄公司（Bayukc）宣布已获得法院核准，将该公司雪茄的经营业务以1450万美元，也就是每股将近7．78美元的价格卖给美国梅兹生产公司。

同时声明将会进行清算，并将其中卖出所得分配给股东。

声明发表后不久，巴菲特以572907美元，也就是每股5．44美元的价格购得贝耶克雪茄公司5．71％的问题股票。

巴菲特就是以当时市价的每股5．44美元，套取将来贝耶克公司出售后分配给股东股价间的差额，该股价预估为每股7．87美元。

将格雷厄姆方程式套用在这次的套利情况上，首先，巴菲特得估算他所预估的每股收益。

这项收益仅可能来自出售后分配到的股价，也就是每股7．87美元，而巴菲特支付出去的市场价格是每股5．44美元，因此巴菲特的预期利益就是每股2．43美元（7．87美元一5．44美元=2．43美元）。

接着将预期利益2．43美元乘以预期的成功概率。